インカムアプローチは、M&Aや事業承継における企業価値算定手法の一つで、将来の収益力を基準に評価します。
DCF法や収益還元法といった計算方法を用い、成長企業や無形資産の比重が大きいビジネスの価値も反映しやすい手法です。
ただし、将来予測に依存するため計算が複雑になりやすく、赤字企業や事業計画の信頼性が低い場合には適用が難しい側面もあります。
算定には専門知識が必要となるため、手法の理解と適用場面の見極めが重要です。
本記事では、インカムアプローチの基本概念から具体的な計算方法、メリット・デメリット、適用場面まで網羅的に解説します。
企業価値算定の選択肢を広げたい経営者や、M&A実務に携わる方は参考にしてください。
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インカムアプローチとは将来の収益力を基準に評価する方法
インカムアプローチとは、将来期待されるキャッシュフローや配当などの経済的利益を、リスクを反映した割引率で現在価値に換算して企業価値を算定する手法です。
具体的には、事業から生じるキャッシュフローの現在価値である事業価値に非事業資産を加算し、有利子負債などを差し引くことで株主価値を導きます。
資産や市場価格を基準とするコストアプローチ・マーケットアプローチと異なり、将来の収益力に着目する点が特徴です。
成長企業や無形資産の比重が大きいビジネスの評価に適しています。
インカムアプローチの種類と計算方法
インカムアプローチには複数の手法がありますが、M&A実務ではDCF法が中心となるケースが一般的です。
代表的計算方法は以下のとおりです。
それぞれ割引対象とする経済的利益や計算プロセスが異なるため、事前に確認しておくことが重要です。
以下では、各手法の特徴と具体的な計算方法を解説します。
DCF法
DCF法は、将来予測した各期のフリーキャッシュフローと最終年度以降の継続価値を、割引率で現在価値に換算して企業価値を求める手法です。
理論的に整合的とされ、M&Aや投資判断で広く使われます。
計算にあたっては、まず将来数年～10年程度の事業計画をもとに、各年度のフリーキャッシュフローを算定します。
次にWACCなどの割引率を設定し、各年度のキャッシュフローを現在価値に割り引く作業が必要です。
さらに、予測終了後の永続成長モデルなどを用いて継続価値を算定し、同様に現在価値化を行います。
これらの合計が事業価値となり、非事業資産を加算して有利子負債を差し引くことで株主価値が導かれます。
収益還元法
収益還元法は、対象資産が将来生み出す純収益の現在価値の総和から価格を求める手法です。
不動産鑑定評価では原価法・取引事例比較法と並ぶ主要手法の一つで、賃貸用不動産など収益性が重視される物件で用いられます。
そのため、企業価値評価よりも不動産評価などで広く用いられる手法です。
計算方法には、直接還元法とDCF法の2種類があります。
直接還元法は年間純収益を還元利回りで割る簡便な方式で、長期保有が前提の賃貸不動産に適した手法です。
配当還元法
配当還元法は、将来または過去実績に基づく期待配当金額をもとに株式価値を算定する手法です。
日本の税務では、非上場会社の株式を相続・贈与する際の評価方法の一つとして用いられます。
国税庁が定める評価方法の一つとして、過去2年間の年間配当金額の平均から1株当たりの年間配当額を求め、一定の還元利率（例：10%）を用いて元本を算出する方法があります。
さらに、1株当たりの資本金等の金額を50円で割った値を乗じて、最終的な評価額を導く仕組みです。
配当実績に基づくため計算が比較的シンプルであり、小規模な同族会社の株式評価に適した手法といえます。
一方で配当方針に強く依存するため、内部留保が大きくても配当が少ない会社では実態価値より低く評価される場合がある点に注意が必要です。
インカムアプローチのメリット
インカムアプローチは将来の収益力を基準とするため、資産や市場価格では捉えきれない企業価値を評価できます。
主なメリットは、以下のとおりです。
以下では、各メリットを詳しく解説します。
将来の収益性やシナジーを企業価値に反映できる
インカムアプローチは将来得られるキャッシュフローや収益を予測し現在価値に割り引くため、将来的な収益力や成長性を評価に含めることが可能です。
M&Aで想定されるシナジー効果を事業計画やキャッシュフロー予測に織り込むことで、コスト削減や売上拡大といった統合後の価値増加も企業価値に反映できます。
過去実績や簿価に依存せず将来の事業計画に基づいて評価を行うため、現在は利益が小さくても今後の事業拡大が見込まれるベンチャー企業にも適した手法といえます。
実態に即した企業価値を捉えやすい点が強みです。
一時的な市場環境に左右されにくい
インカムアプローチは市場価格ではなく将来のキャッシュフローを基礎に評価するため、株価水準や取引マルチプルといった市場の短期的な変動の影響を相対的に受けにくいのが特徴です。
マーケットアプローチは株価指標や類似取引事例に依存するため、市場が過熱または冷え込んでいる局面では評価額も大きく振れます。
一方でインカムアプローチは事業の将来キャッシュフローに着目するため、短期的な市場ショックの影響を相対的に抑えることが可能です。
景気後退局面で一時的に株価水準が低下していても、景気回復後の収益回復を織り込んだキャッシュフローを前提に評価できるため、長期的な視点で意思決定しやすい手法といえます。
一定の共通フレームで比較しやすい
インカムアプローチは、将来キャッシュフローと割引率という共通のフレームで評価を行うため、業種・地域が異なっていても同じ軸で比較できる手法です。
ITサービス企業と製造業、国内事業と海外子会社といった異なる事業でも、将来キャッシュフロー対投下資本や割引率といった指標を用いることで、投資妙味やリターンを相対的に検討できます。
マーケットアプローチでは類似上場企業や取引事例が少ない業種・地域だと比較が難しい一方、インカムアプローチは固有のビジネスモデルでも将来キャッシュフローを前提に評価を行うことが可能です。
業種・地域の違いに左右されず、共通の物差しで価値を測れる点が強みといえます。
資産規模が小さい成長企業でも評価しやすい
インカムアプローチは現在の保有資産額ではなく将来の収益力・キャッシュフローに着目するため、現時点の資産規模が小さいベンチャーやスタートアップの評価に適した手法です。
コストアプローチは貸借対照表上の資産・負債をベースにするため、無形資産が中心で有形資産が少ない成長企業や研究開発中の企業には向きません。
一方でインカムアプローチは将来のキャッシュフローや配当を前提に価値を算出できるため、現時点で資産規模が小さくても将来の成長が期待される企業を適切に評価できます。
スタートアップ投資やテクノロジー企業のM&Aでは、純資産法よりもDCF法などのインカムアプローチを重視するケースが多いです。
インカムアプローチのデメリット
インカムアプローチは将来の収益力を反映できる一方で、予測の不確実性や計算の複雑さといった課題も抱えています。
適用場面を見極めないと評価額の信頼性が損なわれる恐れがあるため、事前に確認しておきましょう。
将来予測に依存するため恣意性が入りやすい
インカムアプローチは将来のキャッシュフロー・成長率・割引率を見積もって現在価値を計算するため、これらの前提に評価者の主観が入りやすい点がデメリットです。
DCF法では割引率が1%変動するだけでも企業価値に大きな影響を与えるケースがあり、前提設定に過度に敏感で仮定が曖昧だと評価の信頼性が疑われかねません。
将来の収益予測は経済環境・業界構造・経営戦略など多くの不確実要因に左右されるため高い精度での予測は難しく、評価者の思惑が入り込みやすい構造となっています。
将来性を織り込める一方で、主観的な評価になりやすく、見積もり計算を完全には排除できない点が課題です。
前提設定と計算が複雑で専門性が必要である
インカムアプローチは以下のような多数のステップが必要で、計算が複雑かつ専門知識を要します。
- 事業計画の作成
- フリーキャッシュフローの算定
- 割引率の計算
- ターミナルバリューの設定
財務会計・企業金融・統計など幅広い専門知識が必要であり、経営者が独力で正確に実行するのは容易ではありません。
Excelモデルも複雑になりやすく、計算ミスや前提条件の設定ミスが起こりやすい特徴があります。
モデル構築に手間がかかり、前提設定が多いため理解していないと誤った結論を導きやすい点もデメリットです。
専門家の関与なしに簡易に用いるには適さず、バリュエーションの理論や実務経験を持つ専門家が必要な手法です。
事業継続を前提としない企業には適用しにくい
インカムアプローチは将来も事業を継続しキャッシュフローを生み出し続けるゴーイングコンサーンを大前提とする評価手法です。
企業が継続することを前提としているため、今後の存続が不確かな状況では適用が難しいケースがあり、清算が決まっている企業はインカムアプローチによる企業価値算定は適さない場合があります。
将来期待される収益が継続して獲得できる前提があるため、清算予定や事業継続性に疑問がある場合には不適合であり、時価純資産法などコストアプローチが検討されます。
破綻懸念が高い企業や廃業が決まっている企業では将来キャッシュフローを前提とする評価は意味を持ちにくく、清算価値や純資産を基礎とした評価に切り替えるのが一般的です。
インカムアプローチが向いている企業・向いていない企業
インカムアプローチは将来の収益力を基準とする手法なので、適用に適した企業とそうでない企業が明確に分かれます。
企業の成長性や事業計画の信頼性によって評価の妥当性が大きく左右されるため、自社の状況を見極めたうえで手法を選択する必要があります。
向いている企業、向いていない企業について詳しく見ていきましょう。
向いている企業｜成長企業・無形資産型ビジネス
インカムアプローチは、成長企業と無形資産型ビジネスに適した手法です。
現状の財務諸表だけでは評価しきれない将来のポテンシャルや目に見えない価値を、キャッシュフロー予測に織り込めるためです。
成長企業においては、現在は赤字や利益が少なくても数年後の急成長や黒字化が見込める場合、事業計画に基づく将来フリーキャッシュフローの緻密な予測が求められます。
ITベンチャーやバイオ企業のように新規サービス投入や市場拡大で売上・利益が急増するケースでは、DCF法が成長性を企業価値に反映しやすい手法です。
また無形資産型ビジネスでは、ブランド力や顧客関係など貸借対照表に載りにくい資産が企業価値の大部分を占める場合でも、収益を生む力として評価しやすい特徴があります。
純資産ベースでは見落とされやすい業績貢献度を直接反映できる点が強みです。
向かない企業｜赤字・事業計画の信頼性が低い場合
インカムアプローチは、赤字企業や事業計画の信頼性が低いケースには適していません。
将来収益を前提とする以上、その前提が崩れると評価が現実と大きくかけ離れるためです。
赤字企業において将来のフリーキャッシュフローがマイナス続きになると、割引現在価値がゼロ近くになり企業価値が過小評価される傾向にあります。
土地・建物などの有形資産は依然として価値があるため、評価結果と実態の乖離が避けられません。
倒産寸前や抜本再建が必要な企業では、存続して収益を生み出す前提自体が成立しないため、適用は難しいケースもあります。
事業計画の信頼性が低い場合、割引率や成長率のわずかな変更で企業価値が数十%変動する点も課題です。
前提の質がそのまま結果の信頼性を左右し、計算者による主観が入りやすく客観性が低下するおそれがあります。
まとめ｜インカムアプローチは「将来性」を数値化する手法
インカムアプローチは将来のキャッシュフローや収益力を基準に企業価値を算定する手法であり、成長企業や無形資産型ビジネスの評価に適しているとされています。
DCF法・収益還元法・配当還元法といった計算方法を用い、M&Aで想定されるシナジー効果や将来の成長性を価値に反映できる点が強みです。
一方で将来予測に依存するため恣意性が入りやすく、計算が複雑で専門知識を要する点や、赤字企業や事業計画の信頼性が低い場合には適用が難しい点がデメリットとなります。
自社の事業特性や前提条件を踏まえて、適切な評価手法を選択することが重要です。
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インカムアプローチに関するよくある質問
以下では、インカムアプローチに関するよくある質問についてまとめました。
- インカムアプローチとネットアセットアプローチの違いは？
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インカムアプローチは将来の収益力に着目する動態的評価であるのに対し、ネットアセットアプローチは現在の純資産に着目する静態的評価です。
インカムアプローチは将来のキャッシュフローを割引率で現在価値化し、成長企業や無形資産型ビジネスの評価に適しています。
ネットアセットアプローチは貸借対照表の資産・負債を時価修正した純資産額を基に評価するため客観性が高く、赤字企業や清算前提の企業に向いているとされています。
- 評価額に納得できない場合の対処法は？
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インカムアプローチの評価額に納得できない場合の対処法は、以下のとおりです。
- 感度分析で評価額の範囲を示す
- 複数アプローチを併用して加重平均を取る
- 前提条件を再精査して保守的に調整する
- 第三者評価でセカンドオピニオンを取得する
評価額は理論上の価値であり最終価格ではないため、交渉のたたき台として活用する視点も重要です。
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